السلام عليكم
نبداء بوضع صورة للمحفظة
كما تلاحظون , مرة اخرى لم ابيع سبكيم عندما ارتفعت الى 50% , ولذلك وكما فعلنا في المحفظة الامريكية , سنقوم بتسجيل الربح 50% فقط وهو بسعر 21.45 , وسبب جعلها 45 هللة وليس 30 هللة هو لانني ارغب بجعل قيمة الجزء المستثمر 7500 ريال .
ولذلك اضفنا هذا المبلغ (7500) الى النقد السابق (106004) ليكون الناتج 113504.7 ريال
المحفظة بعد التعديل
بيعها ايضا بـ 15141 دولار , ربح 5141 دولار , تم شراء بـ 10000 دولار سهم اميرون وابقاء 5141 نقد . النقد الحر 10224 دولار
قيمة المحفظة الان 105,573دولار
تم بيع الشركة بـ 15000 دولار , 10000 دولار اعيد استثمارها في السهم الجديد وتم الاحتفاظ 5000 كاش خارج المحفظة.
http://www.tadawul.com.sa/Resources/Reports/DailyFinancialIndicators_ar.html
equity / Total assets > 0.5
الجدول (1-1)
النتيجة الان هي 21 شركة :
ولكن ماذا عن البيع ؟ متى نبيع هذه الاسهم ؟
يتم بيع السهم في حالة تحقيقه احد الشروط التالية :
· تحقيق ربح 50% الى 100% من سعر الشراء. (او) .
· مرور سنتين من تاريخ الشراء ,حيث يتم بيعها بأي سعر .
أي عند مرور سنتين من الاحتفاظ بالسهم ولم يرتفع الا 20% فرضا , فاننا نبيع , وحتى لو كانت خاسرة .
هل هذه الاسهم أمنة ؟ هل مستقبلها جيد , وهل يمكن التدقيق اكثر في معايير الشراء ؟
ما تم كتابة في الأعلى ليست الا طرق يستطيع المستخدم البسيط ان يقوم بها بدون اللجوء إلى القوائم المالية , حيث تمكنه من الاستثمار بشكل امن وأيضا بدون إلهائه عن أعمالة الأخرى . ولكن هذه طرق ليست نهاية لمن لديه القدرة في زيادة التركيز بها .
فعند التركيز سنجد بأن بعض الشركات هذه وصلت للقائمة بسبب بعض المعايير المحاسبية حيث القيمة الدفترية لا تعكس بالضرورة قيمة الاصول . ومن الممكن ايضا عند التركيز خارج القائمة سنجد شركات رخيصة نسبة لمستقبلها لان ما قمنا به في القائمة ليس الا رؤية الماضي الذي انتهى دورة , وايضا قد تكون بعض الشركات هذه تتداول بمكررات ربحية منخفضة بسبب ارباح غير مكررة مستقبلا , ولكن يتطلب من المستثمر التركيز اكثر وذلك قد يصعب قليلا على من لا علاقة لهم في هذا المجال .ما نبحث عنه في الحقيقة هو الامان والربح المعقول .
لا نتردد ان نذكر المستثمرين بأن السوق قد اعطى عائد يفوق 25% بدون احتساب التوزيعات النقدية لمن اشترى في عام 87 م بوزن المؤشر نفسة , وايضا نذكرهم بأن من اشترى بنفس وزن المؤشر في قمة عام 92م فان بيعها نهاية عام 2000م سينتج ذلك ربح يقدر ب2% فقط بدون احتساب التوزيعات النقدية مما يوضح اهمية اختيار سلة من الاسهم التي نجدها رخيصة بالمواصفات هذه او غيرها التي تدخل في أيطار الامان والعائد المقبول . اختيار الوقت المناسب جدا مهم في هذه الحالات .
هل النظام هذا يعمل حقا ؟
سيتم الحديث عن هذه الطرق اكثر مستقبلا بأذن الله .
هذه الرسالة الثانية للقيمة الحقيقية
نلاحظ فرق كبير كيف كان يستثمر وارن بفت في السابق والان , والسبب هو حجم الاموال المستثمرة . في سابق كان يتعامل مع بضعة ملايين الى ما لا يزيد عن 100 مليون , وعند نمو حجم الاموال المتطلب اعادة توزيعها اصبح من ضروري جدا تغيير الاستراتيجية . في السابق كان يبحث عن شركات رخيصة وتجارتها وميزتها التنافسية بسيطة , اما الان فانه يبحث عن شركات ذات ميزة تنافسية قوية بسعر معقول , وقد اوضح بانه كان مخطئ بما يقوم به . ولكن نراه يعود مرة اخرى ويقوم بنفس الاساليب القديمة بمحفظتة الخاصة , وذلك لصغرها وابتعادها عن شركتة بيركشايرهذاواي .
اذكر حينما كنت مستغربا من تعارض هذا المنطق , اي انه ينصح بالاساليب التي يقوم بها بشركتة ومن ثم يقوم بعمل ما لا ينصحة بمحفظتة الخاصة . حتى عند بحثي لمقالاتة ومقالات متابعيه ودراسة صفقاتة التي قام بها في الستينات والسبعينات وما يقوم به الان , وجدتها مسألة حجم المحفظة فقط . المستثمر مونيش اوضح بانه يبحث عن شركات تتداول باقل من 10 اضعاف التدفق المالي الحر لها , وان كانت تنمو يستخدم 15 ضعف للتدفقات الماليه الحرة ويقسمها على 2 , ويرى هل الشركة تتداول على حدود هذا النطاق ام لا , وهذا فقط ان كانت تملك ميزة تنافسية يمكن تأكيد دخلها مستقبلا , اما ان لم يكن كذلك فانه يعتمد على قيمة التسييل للشركة . هذا الاسلوب نجح مع مونيش كثيرا وينطبق تماما على ما ذكرة بفت في احد ردودة لشخص مستفسر عن اي طريقة يستخدم , فاوضح بفت بان للاموال القليلة نستخدم الفكر القديم للتقييم مثل ما وضعه بنجمن قراهام , اما للمحافظ الكبيرة فيستلزم استخدام اساليب بفت الحالية في شركتة .
كما نرى , قام بفت بمحفظتة الخاصة شراء اسهم في السوق الكوري حيث وجدها تتداول بمضاعف لا يزيد عن 3 مرات , ولايوجد اية مشاكل بالشركة بل هي مسألة احباط السوق , وايضا وجد الشركة العقارية التي كانت لا تزيد مكراراتها عن 6 مرات واقل من القيمة الدفترية بسبب اهتمام الناس لقطاع التكنولوجيا في 2001 و 2002 .
ولكن ما وجده في الواقع بان معرفة مجال عمال الشركة يعتبر الخطوة الاولى والاساسية للاستثمار , فاننا لا نتوقع بان تتحسن او تستمر الشركة في ايراداتها دون معرفة (لماذا وهل من الممكن) , من بين هذه الافكار كما اشرت برسالة سابقة عن السفن والشحن والعائلة التي ميزت المخاطرة وذلك لمعرفتها لفكرة المشروع واسوء الاحتماليات.
وبما اننا سنتحدث عن موضوع تمييز المشروع قبل كل شيء دعوني القي نظرة الى السوق السعودي , حيث لا يوجد الا شركة واحدة للشحن والنقل البحري تتداول, وهذه الشركة تواجه احباط في ايراداتها بسبب السعر السائد للسوق اللحظي للتاجير , حيث ان تكلفة الناقلة الواحدة يوميا تصل الى 30000 دولار , والسعر السائد للسوق اللحظي يتذبذب حول نقطة التعادل , مما اعطى نظره تشائمية للمستثمرين , ولكن بمعرفة تجارة الشركة وعملها يمكن معرفة من اين ايراداتها تاتي ! ولهذا نجد الان اسعار السوق اللحظي تقفز وتصل الى اضعاف ماكانت علية , وتوقع ببقائها كذلك , ونجد ايضا وصول وحدات جديدة في فترة 2008 2009 وهي سفن قامت بشرائها بالسابق نظرا لاستعدادها للقانون الجديد الذي يفرض على الشركات استخدام النظام الجديد للسفن ذات التصفيح المزدوج, وايضا التعاقدات الجديدة للشركة . كل هذا لم تستطع الارقام ان تميزه لان الارقام عند رؤيتها ستجد انها محبطة , وقد وبدأت بوادر انطلاق الشركة في الربع الاول لعام 2008. اعتقد بان هذا المثال يتضح تماما ما اعني بمعرفة نموذج الاعمال للشركة وفكرتها حيث استطيع توقع الارباح المستقبلية لها , ولكن يجب ان نعرف بان المنطق يشكل عامل اساسي هنا , لا يمكن لنا ان نقول بان الشركة ستبقى تنمو 45 % لمدة 10 سنوات , او اي من الاحتماليات الاخرى , ولهذا نحاول ان نجد الارباح المنطقية المتوقعة وايضا محاولة اخذ الشركة اقل من قيمتها العادلة . اي ان في حالة ان الارباح لم تأتي كما هو متوقع لها فاننا سنكون في بر الامان بسبب سعر شرائنا لها .
كل ما زاد الفرق بين القيمة الحقيقية والسعر المعروض , تزيد نسبة جاذبيتها للمستثمر لشرائها . حيث كل المميزات الرائعة في المشروع تنطبع وتظهر قدرتها على انتاج النقد مستقبلا . اذا , بغض النظر عن جودة الشركة او المشروع , يجب ان لا نشتري اي شركة معروضة للبيع اعلى من قيمتها الحقيقية .
مايكروسوفت شركة رائعة بمنتجات مذهلة , لديها صفات يندر وجودها في الكثير من الشركات . بعض هذه الصفات هي ايراداتها المتتابعة التي تأتي من تحديث منتجاتها من قبل المستهلكين (ارباح من الاب قريد للاوفس والوندوز), وايضا القدرة على رفع الاسعار وتخفيض التكاليف لمواجهة التضخم . وتكاد تكون محتكرة لمجالها في الاسواق , ولا ننسى اسمها وولاء زبائنها .
القيمة الحقيقية لمايكروسوفت .
السؤال الذي يجب على المستثمر سؤاله عند الاطلاع على مايكروسوفت او اية شركة كانت , ليس ماهو سعر السهم … بل عليه ان يسأل ماهي القيمة السوقية للشركة ؟
كما هو الحال في مثالنا السابق لمحطة الوقود , حيث كان سعرها 500 الف دولار , مايكروسوفت كانت للبيع بسعر 380 مليار دولار
. اغلب المستثمرين يراقبون سعر السهم , حيث مايكروسوفت او اي سهم اخر قد يخضع لتقسيم السهم او حتى تقسيم عكسي , التي يمكن تشكيل السهم كما ترغب الشركة .
انظر لها كمشروع تجاري , تماما كما رأينا محطة الوقود . طبعا القيمة السوقية نستخرجها بضرب سعر السهم الحالي في عدد الاسهم الموجودة .
التدفقات المالية لشركة مايكروسوفت تختلف كثيرا عن صافي ارباحها المعلنة . كما هو الحال في الكثير من شركات قطاع التكنولوجيا فان مايكروسوفت تصدر عقود خيار لاسهمها لصالح اغلب الموظفين (عقود اوبشن ) وذلك تحفيزهم . وقد قامت تاريخيا بدفع مبالغ كبيرة من صافي ربحها لاعادة شراء اسهمها من السوق لتخفف نسبة “تخفيف” و”تحليل” قيمة السهم وذلك بسبب اصدارها للاوبشن .نسبة اعادة شراء الاسهم سنويا من السوق تعد اقل من نسبة اصدارها لعقود الخيار “الاوبشن” . اذا المبالغ المستخدمة لاعادة شراء الاسهم مخصوم منها الكم المتلقى من الموظفين الذين نفذوا حقوق عقود الخيار , يجب ان يخصم من صافي الربح لتقترب النتيجة من التدفقات المالية الحرة . وهكذا المبالغ المصروفة لاعادة شراء الاسهم كأنها اعيد ارسالها الى الموظفين بشكل شيكات , في النهاية النتيجة نفسها .
في قوائمها لعام 2000 , اظهرت مايكروسوفت صافي ربح يقدر تقريبا 9.4 مليار دولار , ولكنها صرفت بما يقارب 4.9 مليار لتعيد شراء اسهمها , اذا عند تجاهل بعض اجزاء المركز المالي قليلة الاهمية فان التدفق المالي الحر قريب من 4.5 مليار . دعونا نفترض بان مايكروسوفت تنمو بنسبة 10% سنويا الى عام 2005 “المقالة وضعت في عام 2001” , ونسبة 8% نمو لعدة سنوات بعدها . دعونا ايضا نفترض بان مايكروسوفت لديها تدفقات مالية حرة تمثل 25% من الايرادات بعد اعادة شراء اسهمها من السوق . في الختام دعونا نفترض باننا سنبيع مايكروسوفت في نهاية عام 2011 بما يقارب 15 ضعف التدفقات المالية الحرة , او تقريبا ضعفين نسبة نموها في عام 2010 .
القيمة الدفترية لمايكروسوفت تقريبا 41 مليار , اذا اعطيناها (كرما منا) 100% من القيمة الدفترية الفعلية وكل اصولها , وعند جمع القيمة الدفترية والتدفقات المالية بعد نموها ومكرر التدفق المالي عند بيعها فاننا سنصل الى قيمه حقيقية تقريبا 170 مليار او 24 دولار لكل سهم . توقع النمو لاداء مايكروسوفت وتوقع عدم مواجهتها لاي مصاعب مستقبلية لمدى عشرة سنوات قادمة تعد تفائل جيد لها . كون 24 دولار للسهم قيمة حقيقية لها فان المستثمرين الاذكياء سيتبعون نظام هامش الامان لورن بفت وبنجمن جراهام لاعطاء هذا الاستثمار مبرر حقيقي لشرائة , ولنضع هذا الهامش بمقدار 50 % من القيمة الحقيقية .
اذا , في اقصى الحالات نستطيع شراء سهم مايكروسوفت بسعر 12 دولار للسهم , وهنا نرى بانها بالفعل بعيدة جدا عن سعرها الحالي (2001) 70 دولار للسهم .
من المهم ذكر بان شراء سهم مايكروسوفت بسعر 24 دولار للسهم يتم حصول على عائد 10% بسبب النمو في حالة عدم مواجهة اي متاعب في ظرف العشر سنوات المقبلة .اما شرائها باعلى من 40 – 50 – 70 دولار للسهم سيرى المستثمر عائد اقل من العشرة بكثير .
ويمكن رؤية القضية لسهم مايكروسوفت حين ذاك بشكل اخر . وهو من قام بشرائها حينما كانت قيمتها السوقية 235 مليار فانه يعتقد لكونها شركة جيدة سيحصل على عائد 15-20 % سنويا . اذا كان ارتفاعها 20% سنويا لمدة خمس سنوات فهذا يعني وصول قيمتها السوقية بما يقارب 600 مليار دولار , ولتكون قيمتها الحقيقية مبررة مع قيمتها السوقية فان ذلك يتطلب من الشركة بان تنتج ارباح وتدفقات مالية حرة تعادل بما يقارب 60 مليار دولار اذا افترضنا مكرر تدفق مالي عشرة اضعاف . والسؤال هو كم شركة تعرفها تنتج هذا الكم من الارباح الحرة ؟ الجواب هو , لا يوجد .
يتبع
السلام عليكم ورحمة الله وبركاتة
قبل الدخول في شرح التدفقات المالية المفصل الذي انوي كتابتة قريبا ان شاء الله , ارغب بتوضيح نقطة بسيطة ولكن جدا مهمة عند التقييم .
وهي لم هناك من يستخدم مكرر الربحية ومكرر الدفترية ونسبة التوزيع وهناك من يستخدم خصم التدفقات المالية الحرة الى الوقت الحالي . وما يزيد الموضوع تعقيدا على البعض هو ان المكررات يستخدمها ايضا كبار المقيمين والمستثمرين المعروفين , وحتى وارن بفت استخدمها قبل عدة شهور في السوق الكوري , وايضا قال ان المكرر لا يمد بصله للتقييم ؟ فلم هذا التعارض في الكلام وماذا تستخدم ومتى تستخدم المكررات .
كي استطيع توضيح الموضوع سنعرف مكرر الربحية اولا ,
مكرر الربحية هو السعر على العائد
المشكلة بمكرر الربحية :
اولا : مكرر الربحية الذي يظهر امامنا دائما يتعلق فقط ببيانات صافي الربح للشركة في اخر اربع ارباع فصلية او احيانا لصافي الربح السنة المنتهية , مما يمكن تشوية الشكل الحقيقي للربح عند قصر النظر في فترة بسيطة .
ثانيا: حتى في حالة اخذ متوسط صافي الربح لمدة طويلة لابعاد الذبذبة القصيرة فاننا نواجه مشكلة هيكلة صافي الربح نفسة , حيث يدخل في حسابة الاستهلاك وايضا الايرادات الاخرى , وهنا بامكان التلاعب بتدفق الاموال الحقيقية من قبل الادارة المالية للشركة .
ثالثا : حتى في حالة ترك مكرر الربح واستخدام مكرر التدفق المالي وللخلاص من المشكلة الاولى وضعنا متوسط مكرر التدفق المالي فاننا نواجه مشكلة اخرى , وهي التوسعة المالية او مشتريات استثمارية المستخدمة اما في توسيع النشاط او اصلاح الاصول السابقة , فعند تجاهل هذه النقطة فاننا نتجاهل تدفق الاموال واستخدامها ولهذا نضطر خصم التوسعة الرأس مالية من التدفق المالي لنخرج التدفق المالي الحر .
رابعا : حتى عند استخدام مكرر التدفق المالي الحر واستخدام متوسط التدفقات المالية الحرة عبر زمن طويل مناسب يحصننا من الذبذبات القريبة فاننا هكذا نتجاهل نقطة مهمة جدا , وهي تكلفة الفرصة البديلة , حيث هذا المكرر لا يمكن ان نقارنه بين استخدام هذه التفقات في عوائد خالية من المخاطر . لتوضيح الفكرة اكثر هو لو اطلب منك مائة ريال لتستثمرها لدي لارجعها لك اخر السنة بمائة وخمسة ريالات واكتشفت لو انك تضعها في سندات الدولة بمعدل ثمانية بالمائة فان المائة ريال بلا اي مخاطرة سترجع لك بمائة وثمانية ريالات اما انا سارجعها لك باقل , هكذا عند استثمارك لدي تكون قد فوت وخسرت فرصة بديلة , ولو انني وضعت لك نفس المعدل ستقول انني معرض لربح او خسارة وبهذا مخاطرة ولهذا ستضعها في السندات افضل , ولكن افرض بانني عرضت عليك ان تسلمني المائة ريال وارجعها لك مائة وخمس وعشرون ريال هنا تكون النسبة ليست فقط افضل من السندات ولكن ايضا اعطتك مقابل مخاطرتك لدي . وكل هذا لا تذكره مكرر التدفقات المالية الحرة , حيث يجب خصم التدفقات المالية الحرة المستقبلية الى الوقت الحالي .
ولكن لماذا بعد كل هذا يستخدم البعض مكرر الربحية ؟
يتم استخدامه كدلالة سريعة فقط على الوضع الحالي حيث يجب التاكد من سلامة الادارة ووضع الشركة المالي وعند تاكيد قوة الشركة فلا شك بان مكرر الربحية يعطي دلالة سريعة بسيطة على رخصها حيث حتى عند اكثر العمليات تحفظا في تنبئ التدفقات المالية تبدو وتظهر الشركة ايضا رخيصة . ولهذا دائما ننصح عند استخدام مكرر الربحية , نأخذ متوسط العائد في مدة طويلة , ونكون محفظة استثمارية بعدد يصل الى 15 او 20 شركة رخيصة نسبيا وذات مخاطرة جدا قليلة .
هكذا عند رؤية مكرر الربحية لشركات ذات حصة سوقية قوية وادارة جيدة ووضع مالي جيد ولكنها تم ضربها بسبب مشكلة لا علاقة بها , او حتى مشكلة بها ولكن مؤقتة لبعض الوقت او مأزق مالي تم حلة ولكن تم شطب جزء كبير من حصة الشركة في المبيعات مما تم معاقبة الشركة اكثر من اللزوم , فنستطيع ان نرى بان مكررها المتدني الدفتري او الربحي يوضح الموضوع دون الرجوع الى غيرها من الادوات .
في كتاب فيليب فيشر اذكر كلمتة حينما قال بان مكرر الربحية الحالي لا يعني شيء بل ما يهم هو ما نتوقعه من ارباح ستحصل عليها الشركة مستقبلا .
اذا لم تكن متمرس بهذا الموضوع قد يبدو لك الموضوع سهل نوعا ما , فقط ضع الارقام وتظهر القيمة , للاسف حتى هذا الخطاء تجده لدى المحللين ذوي الخبرة . حيث تواجهك ثلاثة امور جدا صعبة وهي :
اولا : يجب توقع التدفقات المالية المستقبلية مبنيا على معرفتك بنشاط الشركة وحصتها السوقية وميزتها التنافسية وادارتها , يصعب جدا القيام بذلك , مع السندات فأنت تعرف تماما ما ستحصل عليه اما الشركات فهذا يحتاج الى ذكاء .
ثانيا : يجب التنبئ بالتوسعة الرأس مالية للشركة واسلوب شرائها للاستثمارات التشغيلية وتظهر هنا مشكلة الادارة وقرارتها في توزيع الاصول وهل هذه التوسعه سينتج منها تدفق مالي جيد ام لا .
ثالثا : ما هو المعدل المناسب الذي سيتم اضافته هل هو فقط معدل الفائدة على سندات الدولة الخالية من المخاطرة ام اننا سنضيف بعض النقاط لنحمي انفسنا من اي مخاطر اخرى متعلقة بالمشروع . كما تلاحظون لم احاول ادخال متوسط تكلفة رأس المال بالموضوع بسبب قناعة خاصة , ولكن سأذكر طريقتها بكل الاحوال عند شرح موضوع الخصم .
عموما , سأتحدث عن مكرر الربحية والدفترية والتدفق المالي الحر بشكل اوضح لدراسة التحليل النسبي حيث نقارن شركة بشركة نفس المجال والسوق والهيكلة ولكن تختلف بالحجم . ولا نقارن بالقطاع نفسة لان اذا قارنا المكرر بالقطاع او الصناعة يبقى سؤال مضحك وهو , ماذا لو كان القطاع مغالى بسعره ؟ هنا تصبح جميع مقارناتنا خاطئة .
والى موضوع اخر يوضح ما اتحدث عنه تفصيلا
اخوكم